유사기업비교법 VS 유사거래비교법, 같은 회사도 비교 대상에 따라 가치가 달라진다

유사기업비교법, 유사거래비교법, 어디서 가격을 가져오나

유사기업비교법은 평가 대상 회사와 사업이 비슷한 상장기업의 시장가격에서 EV/EBITDA, PER 같은 배수(멀티플)를 구해 대상 회사에 적용하는 상대가치평가 방법입니다. 유사거래비교법은 비슷한 기업을 실제로 사고판 M&A 거래의 인수가격에서 배수를 구해 적용하는 방법입니다. 가장 큰 차이는 배수의 출처입니다. 앞의 방법은 현재 증시에서 소수지분이 거래되는 가격을 쓰고, 뒤의 방법은 경영권이 넘어간 거래에서 협상으로 정해진 가격을 쓰기 때문에 뒤의 방법에는 경영권 프리미엄과 시너지 기대가 담겨 배수가 더 높게 나오는 경향이 있습니다.

두 방법은 계산 구조가 같습니다. 대상 회사의 EBITDA 같은 지표에 배수를 곱해 기업가치(EV)를 구하고, 여기서 순차입금을 차감해 지분가치를 계산합니다. 다만 거래가격으로 배수를 만들 때는 승계한 부채, 조건부 지급액(어닝아웃), 잉여 현금을 거래마다 같은 기준으로 처리해야 합니다. 기준이 다르면 분자인 EV가 어긋나 배수끼리 비교할 수 없게 됩니다.

비상장 중소·중견기업은 규모와 유동성이 비교 대상과 다른 경우가 많습니다. 그래서 업종, 규모, 성장성이 비슷한 표본을 고르는 작업과 필요한 보정이 두 방법 모두에서 결과를 크게 좌우합니다.

유사기업비교법과 유사거래비교법, 같은 회사를 계산해 보면

이해를 돕기 위해 가상의 숫자로 두 방법을 직접 계산해 보겠습니다. 아래 수치는 실제 기업이나 거래와 무관한 예시입니다.

가상 사례. 연 매출 100억 원, 영업이익 15억 원, 감가상각비 5억 원인 제조업체 A사

계산식 유사기업비교법 = 기업가치(EV) 대상 회사 EBITDA × 유사 상장기업 EV/EBITDA 배수, 지분가치 = EV − 순차입금

계산식 유사거래비교법 = 기업가치(EV) 대상 회사 EBITDA × 유사 거래 EV/EBITDA 배수, 지분가치 = EV − 순차입금

같은 EBITDA 20억 원인데 결과가 40억 원 벌어진 것은 곱한 배수가 5배와 7배로 다르기 때문입니다. 이 가상 사례에서는 거래 배수가 경영권 이전의 대가와 시너지 기대를 담고 있어 더 높다고 가정했습니다. 실무에서는 유사기업비교법으로 시장이 평가하는 기준 수준을 확인하고, 경영권 전체를 사고파는 가격을 협상할 때는 유사거래비교법으로 거래 가격대를 가늠합니다.

유사기업비교법, 유사거래비교법의 특징 네 가지

두 방법은 같은 배수 체계를 쓰지만 데이터의 성격이 달라 아래 네 가지 지점에서 갈립니다.

01. 배수의 출처

유사기업비교법은 증시에서 형성된 시가총액에서 배수를 구하고, 유사거래비교법은 매수자와 매도자가 협상으로 확정한 인수가격에서 배수를 구합니다.

02. 경영권 프리미엄 반영

유사기업비교법은 소수지분 가격이라 프리미엄이 빠져 있고, 유사거래비교법은 지배권과 시너지 기대가 가격에 들어 있어 같은 업종이라도 배수가 높게 나오는 경향이 있습니다.

03. 시점과 변동성

유사기업비교법의 배수는 평가 시점의 주가에 따라 움직이고, 유사거래비교법의 배수는 과거 거래 시점에 고정되어 당시 시장 분위기가 그대로 남습니다.

04. 표본 확보와 보정

유사기업비교법은 공시로 표본을 모으기 쉽지만 비상장 대상에는 규모와 유동성 보정이 필요하고, 유사거래비교법은 조건이 공개된 사례가 적어 표본이 좁고 거래별 EV 산정 기준을 맞춰야 합니다.

유사기업비교법, 유사거래비교법이 M&A 가격을 좌우하는 이유

M&A 가격은 결국 협상으로 정해지므로 두 방법은 협상의 근거와 검증 수단으로 쓰입니다.

01. 협상의 기준선

유사기업비교법은 시장이 소수지분에 부여하는 가격 수준을, 유사거래비교법은 경영권이 넘어갈 때 실제로 지급된 가격대를 보여 주어 매도자와 매수자가 각자의 가격 제시를 뒷받침할 수 있습니다.

02. 경영권 프리미엄의 크기

두 결과의 차이는 거래에 담긴 프리미엄과 시너지 수준을 가늠하게 합니다. 경영권 프리미엄은 통상 거래 상대방과의 교섭조건과 교섭능력에 따라 구체화된다는 것이 대법원의 판단이므로 일률적인 수치로 확정하기는 어렵습니다.

03. 평가 결과의 교차 검증

한 방법의 값만 제시하면 표본 선정에 따른 편차가 크게 보입니다. 두 방법을 현금흐름할인법(DCF) 등과 함께 놓고 범위로 제시하는 것이 일반적인 실무 방식입니다.

마치며

유사기업비교법은 시장이 현재 매기는 가치를 확인하는 데, 유사거래비교법은 경영권이 이전되는 거래의 가격대를 가늠하는 데 적합합니다. 소수지분 투자나 시장 기준 가치를 점검할 때는 앞의 방법이, 지분 전체나 경영권 매각을 협상할 때는 뒤의 방법이 주된 기준이 되며, 실제 자문에서는 두 방법을 함께 놓고 가치 범위를 정합니다. 매각이나 투자를 검토하는 대표님이라면 다음 사항을 먼저 점검해 보시기 바랍니다.

01. 거래 지분의 범위

경영권이 넘어가는 거래인지 소수지분 거래인지에 따라 참고할 배수와 프리미엄 반영 여부가 달라집니다.

02. 비교 표본의 적정성

업종, 규모, 성장성이 비슷한 기업과 거래가 선정되었는지, 시점이 지나치게 오래된 사례는 없는지 확인해야 합니다.

03. EBITDA의 정상화

배수를 곱하는 대상이 EBITDA이므로 일회성 비용과 수익을 걸러 낸 정상 수준의 이익인지 먼저 점검해야 합니다.

04. EV와 지분가치 기준

순차입금, 승계 부채, 조건부 지급액을 어떻게 처리했는지에 따라 같은 배수에서도 매도자가 받는 금액이 달라집니다.

딜플러스는 중소·중견기업의 비교 표본 선정부터 EBITDA 정상화, 가치 범위 산정까지 M&A 전 과정을 자문합니다.
유사기업비교법, 유사거래비교법 관련된 문의사항이 있다면 언제든 편하게 연락주시길 바랍니다.
딜플러스

M&A 실무 용어 사전 4편에서 유사기업비교법·유사거래비교법과 함께 벨류에이션에 쓰이는 핵심 용어들을 확인해보시기 바랍니다.

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