프로포마란? 인수가격을 좌우하는 가정의 재무제표

프로포마, 거래가 일어났다고 가정한 재무 수치

프로포마(pro forma)란 인수·합병·매각 같은 거래가 이미 이루어졌다고 가정하고 재무제표나 EBITDA 같은 재무지표를 다시 계산해 보여 주는 방식입니다. 회계장부에 실제로 기록된 실적이 아니라 거래가 있었다면 이렇게 보였을 것이라는 가정의 수치입니다.

M&A에서 프로포마가 필요한 이유는 실제 재무제표만으로는 거래의 효과를 비교하기 어렵기 때문입니다. 예를 들어 기업이 연중에 다른 회사를 인수하면 최근 12개월 EBITDA에는 인수 이후 기간의 실적만 포함됩니다. 프로포마 EBITDA는 여기에 인수 전 기간의 실적을 더해 1년 전체 기준으로 보여 줍니다. 미국에서는 SEC 규정(Regulation S-X Article 11)이 상장사의 중요한 인수·처분에 대해 프로포마 재무정보를 요구하며, 이 정보에는 일반적으로 재무상태표와 손익계산서, 거래 효과를 반영한 조정 항목이 담깁니다.

프로포마는 정상화 EBITDA와 구분해야 합니다. 정상화 EBITDA는 일회성·비반복 항목을 조정하는 것이고, 프로포마 EBITDA는 인수처럼 사업 자체가 바뀐 효과를 반영하는 것입니다. 두 개념을 섞어 멀티플을 적용하면 가치평가가 왜곡될 수 있습니다. 또 프로포마 정보는 일반적으로 감사를 받지 않는 참고 자료입니다.

밸리언트의 살릭스 인수와 프로포마 조정 EBITDA

2015년 밸리언트(Valeant)가 살릭스(Salix)를 인수하는 과정에서 인수 효과와 시너지를 반영한 프로포마 조정 EBITDA가 증권 발행 서류에 제시됐습니다.

이 서류의 프로포마 조정 EBITDA는 살릭스 인수가 2014년 1월 초에 이루어졌다고 가정하고, 인수로 기대하는 비용 시너지 5억 달러를 포함해 계산했습니다. 시너지는 인수자가 직접 추정하는 값이어서 실제로 실현될지는 별개의 문제이고, 대상 기업 단독의 정상화 EBITDA와는 성격이 다릅니다. 이 사례는 프로포마 수치가 거래 가격을 설명하는 근거로 쓰이는 만큼 가정의 범위를 따져 봐야 한다는 점을 보여 줍니다.

출처: Bausch Health 보도자료(2015), SEC Valeant Form 424B5(2015), TheStreet(2015), BioPharma Dive(2015), SEC Endo Form 8-K(2015)

프로포마의 작동 방식, 핵심 특징 네 가지

프로포마 수치를 읽을 때는 아래 네 가지 성격을 먼저 확인해야 합니다.

01. 가정 기준일 설정

거래가 직전 사업연도 초 같은 과거 시점에 이미 완료됐다고 가정합니다. 앞서 본 사례에서도 인수가 2014년 1월에 이뤄졌다고 보고 계산했습니다.

02. 실제 수치와 분리 표시

기존 재무제표 수치 위에 조정 항목을 별도로 얹어 보여 주며, 조정 사유를 밝히는 것이 원칙입니다.

03. 감사 대상이 아닌 참고 정보

프로포마는 실제 재무성과를 나타내지 않고 정보 제공용이라는 유의 문구가 함께 붙는 경우가 많습니다.

04. 가정에 따른 결과 변동

시너지 규모, 통합 비용 포함 여부 같은 가정이 달라지면 수치도 달라집니다. 통합 비용을 반영하지 않았다고 밝히는 서류도 있습니다. 

프로포마가 M&A 가격과 협상에 중요한 이유

프로포마는 거래 가격, 자금조달, 정보 비교라는 세 지점에서 의사결정에 영향을 줍니다.

01. 가격의 기준 수치 결정

시너지를 포함한 EBITDA와 대상 기업 단독의 정상화 EBITDA에 같은 멀티플을 적용하면 가치가 다르게 나옵니다. 어느 기준의 수치인지 확인하지 않으면 멀티플이 잘못 적용될 수 있습니다.

02. 인수금융과 재무구조 판단

인수 후 부채와 이자 부담을 반영한 프로포마 수치는 조달 가능 규모와 상환 능력을 가늠하는 자료가 됩니다. 차입 약정에서도 인수 효과를 프로포마로 반영해 EBITDA를 산정하는 사례가 있습니다.

03. 거래 전후의 비교 가능성

거래 전후 실적을 같은 조건에서 비교할 수 있어야 투자자와 이해관계자가 인수 효과를 판단할 수 있습니다. 

마치며

프로포마는 거래의 효과를 한눈에 보여 주는 유용한 도구이지만, 어떤 가정을 얼마나 넣었는지에 따라 결론이 달라지는 수치입니다. 밸리언트·살릭스 사례처럼 시너지가 포함된 프로포마 EBITDA는 가격 논리를 뒷받침하는 동시에 검증이 필요한 대상입니다. 거래를 준비하는 대표라면 수치 자체보다 가정의 근거를 먼저 확인하는 것이 좋습니다.

01. 기준 EBITDA 확인

협상에서 오가는 EBITDA가 실제 실적인지, 정상화 EBITDA인지, 프로포마 EBITDA인지부터 구분해 같은 기준으로 비교해야 합니다.

02. 시너지 가정의 근거

시너지는 인수자 개별 추정이므로 산출 근거와 실현 시점, 그에 드는 통합 비용을 함께 요청해 보시기 바랍니다.

03. 인수금융 영향

인수 후 차입 규모와 이자 부담이 재무구조에 미치는 영향을 프로포마 기준으로 점검해야 합니다.

04. 매각 자료의 조정 항목

매도자라면 자료에 반영한 조정 항목을 증빙과 함께 정리해 두어야 실사 단계의 재협상 위험을 줄일 수 있습니다.

딜플러스는 재무·회계 관점에서 거래 수치의 가정과 근거를 함께 검토하며, 기업가치 산정과 거래 구조 설계를 자문합니다.
프로포마 관련된 문의사항이 있다면 언제든 편하게 연락주시길 바랍니다.
딜플러스


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